美国50BP加息在即中国宽松空间有多少？

由于对通胀在整个经济中扩大的担忧日益加深，北京时间7日凌晨美联储公布3月政策会议纪要，暗示未来一次或多次50个基点(BP)加息。同时，联邦公开市场委员会(FOMC)内部就缩减资产负债表进行讨论，共识上限为950亿美元。

美国向左，中国向右。6日中国国务院常务会议提到，“部署适时运用货币政策工具，更加有效支持实体经济发展”。鉴于国内疫情反复，近期降息、降准的呼声和预期高涨。但在中美利差不断收窄的背景下，中国宽松的空间能有多少?中美背道而驰的经济、货币周期将对汇率、债市、股市有何影响?

美国50BP加息、快速缩表在即

在供应链瓶颈等因素推动下，美国正面临近40年最高的物价压力，2月消费者物价指数(CPI)同比增长7.9%，个人消费支出(PCE)价格指数同比增长6.4%。在乌克兰局势尚不明朗的情况下，近期能源、金属、农产品等大宗商品价格上行正在给物价带来持续压力。

与此同时，就业市场的持续回暖给了美联储政策转向的信心。美国3月新增43.1万个非农工作岗位，失业率从2月的3.8%降至3.6%。这标志着就业人数连续第11个月超过40万，为1939年以来最长纪录。失业率正在迅速接近疫情前创下的50年最低水平。

越来越多的美联储官员呼吁加息50BP并尽快缩表以抑制通胀。美联储理事、候任美联储副主席布雷纳德(Lael Brainard)本周二表示，为了降低通胀，美联储将进行一系列加息，并在5月会议上尽快开始快速缩表。“考虑到经济复苏比前一个周期更强劲、更快，预计资产负债表的收缩速度将比前一个周期快得多，与2017~2019年相比，每月缩表上限将大得多，进入最高上限的时间也将短得多。”她说。作为美联储鸽派成员之一，她的鹰派语气值得注意。

此次会议纪要显示，许多美联储官员认为，进行一次或更多次加息50BP可能是合适的，尤其是在通胀压力继续升高或加剧的情况下。巴克莱银行中国宏观策略师张蒙对第一财经表示，巴克莱美国经济团队预计，5、6月将分别加息50BP，年内还有4次各25BP的加息，2023年将会出现1~2次加息。

FOMC在缩表问题上达成了重要共识，具体计划有望在5月公布。普遍观点是，可能要在3个月或者更久一点的时间内，分阶段实现每月600亿美元美国国债和350亿美元机构MBS(抵押贷款支持证券)的缩表上限。对照2017年上轮缩表周期，当时美联储花了整整一年时间，从每月100亿美元(60亿美元国债/40亿美元MBS)开始，每季度增加100亿美元，直到2018年秋季达到500亿美元上限。

外界正在评估美联储政策收紧对经济的影响。如果通胀无法如预期那样改善，潜在的激进政策路径可能带来衰退风险，这也反映在了近一周来多条美债收益率曲线倒挂的现象上。丹麦丹斯克银行首席宏观分析师米尔霍伊(Mikael Olai Milhoj)告诉记者，美联储必须小心动作过快，因为通胀上升大多与全球供应链持续中断有关，提高利率并不能直接解决这个问题。

中国宽松预期升温但幅度受限

不同于美国，鉴于中国经济仍待复苏、疫情反复，3月以来外界对于进一步货币宽松的预期就居高不下。

早在3月14日第一财经就报道，国际投资者又开始买入中国利率债，可能是博弈3月15日MLF(中期借贷便利)降息的预期，当天有1000亿元MLF到期，刚好在美联储3月议息会议前夕。然而预期并未实现。

4月6日，国务院常务会议提及“部署适时运用货币政策工具，更加有效支持实体经济发展”，近期降息降准的呼声和预期重燃。

野村中国首席经济学家陆挺对记者表示，根据相关表态，预计央行将加大信贷支持，年内MLF降息10BP，1年期和5年期LPR(贷款报价利率)、7天回购利率同步下调，但总体降息的空间有限。此外，预计央行还可能在未来几周降准50BP。

渣打大中华及北亚首席经济师丁爽也称，从近期国常会和央行货币政策委员会一季度例会精神可以看出，稳健货币政策的实施力度还将加强，为实体经济提供更有力支持。“我们仍预计年中前央行将下调存款准备金率50BP，并下调MLF操作利率10BP，为市场提供充足流动性，引导融资成本进一步降低，和为政府债券发行创造良好环境。”

不过，今年以来中美利差持续收窄，中国10年期国债收益率4月7日报在2.8%附近，美国10年期国债收益率则已达2.599%，息差从2020年8月时的2.6个百分点一路收窄至目前的0.2个百分点。机构预计，中美利差未来或出现倒挂，可能导致部分资金流出新兴市场。尽管中美利差的实际意义仍待考量，但对市场心理层面构成的影响往往更大，机构认为这或束缚中国进一步货币宽松的手脚。

“由于疫情反复，以及房地产行业仍然面临压力，即将出台的货币宽松政策影响可能相当有限。我们预计央行将通过多层次融资、再贷款和再贴现渠道，加大对中小企业、农业部门、绿色投资、科技和养老服务的直接信贷支持。”陆挺称。

此次国常会也在提出加大稳健的货币政策实施力度同时，研究采取金融支持消费和有效投资的举措，并新设科技创新和普惠养老两项专项再贷款工具。

国际资金流入步伐或将放缓

在美国货币紧缩背景下，作为新兴市场的一部分，中国市场的国际资金流入在2022年将难以避免地有所放缓。

债市资金的变化从2月数据中就可见一斑。中国利率债向来被国际投资者青睐，但今年2月被外资卖出逾800亿元，创出新高。张蒙对记者表示，尽管3月数据尚未公布，但可能仍会呈现净流出的态势。不过，今年中国债市受到富时罗素WGBI指数纳入而吸引的被动资金加持，国际资金以每个季度100亿美元的速度流入，只是全年流入量或小于过去两年的体量。

流入中国股市的北向资金也大概率低于去年。根据通联数据Datayes，去年北向资金净流入超4000亿元，创历史新高，而外资集中持有的股票多数集中在沪深300成份股，因而外界认为该指数今年将承受比中证500更大的压力。

在这一背景下，机构对人民币汇率的判断是前强后弱。张蒙表示，未来经常账户、资本账户变化是判断汇率的关键。2021年中国经常账户顺差约为3200亿美元，占GDP的1.8%，其中货物贸易顺差达5600亿美元，服务贸易逆差仅1000亿美元，远小于2014年到2019年的均值2500亿美元;就资本项下的资金流入来看，外资买入中国债券总额约为1100亿美元，北向资金净流入近660亿美元，这使得中国境内美元存款余额达1.05万亿美元，推动人民币对美元汇率从2020年三季度开始攀升超10%，CFETS一篮子货币指数更一度创下历史新高，其间涨幅近14%。

随着资本项下资金流入或放缓，巴克莱银行中国首席经济学家常健对记者称：“我们预计，今年经常账户顺差将缩窄至不到2000亿美元，外需对国内GDP的贡献也将从去年的1.7个百分点降到0.4个百分点，名义出口增速同比将从去年的30%放缓到今年的8%。同时，亚洲其他新兴市场国家逐步恢复生产，接受出口订单，去年中国出口受益的替代效应也可能减弱。”

“由于年初至今出口仍有一定韧性，我们预计美元/人民币在一二季度仍有望维持在6.3附近，尤其是企业可能会利用人民币贬值的契机结汇，从而推动人民币继续走强。但随着美联储将更为激进地加息，人民币可能出现贬值压力，企业或更倾向于持有美元。”她称。

而在张蒙看来，人民币大概率仍将保持稳健。3月初时，在岸、离岸人民币价差一度走阔至250~300个点，说明离岸的确有空头头寸建立，但近半个月来，价差收窄至40个点左右，汇率也已经稳定下来。